Среди ученых и практиков Узбекистана активно обсуждается вопрос о необходимости либерализации условий выпуска корпоративных облигаций. Как именно это можно сделать и что получат в результате местные компании рассказали эксперты Центра исследований Госкомконкуренции.
Игорь Бутиков
и.о. директора Центра исследований Госкомконкуренции РУз, д.э.н.
Зуфар Ашуров,
старший научный сотрудник центра.
Как показывает анализ, сейчас рынок корпоративных облигаций получил незначительное развитие — биржевой оборот корпоративных облигаций по итогам 2016 года составил 4 млрд. сумов, а за весь 2017 год было заключено только 5 сделок с корпоративными облигациями на сумму 3 млрд. сумов.
В связи с этим необходимо рассмотреть вопрос о целесообразности внесения изменений в законодательство, предусматривающих существенную либерализацию условий выпуска корпоративных облигаций.
На рынке ценных бумаг республики основными эмитентами корпоративных облигаций являются акционерные общества и коммерческие банки.
У предприятий других форм собственности, в частности обществ с ограниченной ответственностью (среди которых немало крупных и в финансовом отношении устойчивых предприятий, имеющих позитивную кредитную историю), отсутствует возможность выпускать корпоративные облигации и привлекать значительные средства для своего развития за счет фондового рынка.
При этом в Узбекистане почти 100 тысяч ООО, которые развиваются исключительно за счет собственных средств и кредитов банков.
В целях расширения состава участников рынка ценных бумаг, а также предоставления обществам с ограниченной ответственностью, занимающим значительный удельный вес в общем количестве хозяйствующих субъектов республики, возможности финансирования развития деятельности за счет альтернативных источников (помимо банковских кредитов) предлагается включить их в состав эмитентов, которым разрешено выпускать корпоративные облигации.
Для этого в статье 3 Закона «О рынке ценных бумаг» предлагаем определить корпоративные облигации как облигации, выпускаемые акционерными обществами, обществами с ограниченной ответственностью, а также коммерческими банками независимо от их организационно-правовой формы.
Широкое вовлечение обществ с ограниченной ответственностью в рынок ценных бумаг путем выпуска ими корпоративных облигаций позволит расширить состав эмитентов ценных бумаг, увеличить объем сделок купли-продажи ценными бумагами на фондовой бирже и обеспечить общества с ограниченной ответственностью дополнительными средствами.
Согласно статье 6 Закона «О рынке ценных бумаг», первым условием выпуска корпоративных облигаций является то, что они должны выпускаться в пределах размера собственного капитала эмитента на дату принятия решения об их выпуске, подтвержденного заключением аудиторской организации.
Слова «в пределах размера собственного капитала» означают то, что эмитенты могут допускать выпуск корпоративных облигаций до 100% от размера собственного капитала.
При выпуске корпоративных облигаций в таком размере эмитент может попасть в очень трудное финансовое положение, ведь собственный капитал может достичь значительного размера в результате финансово-хозяйственной деятельности за достаточно длительный период (например, 5−10 лет), а срок обращения облигаций определяется, как правило, более коротким периодом (например, 2−3 года).
Понятно, что если эмитент выпускает корпоративные облигации в размере 100% от собственного капитала, то погасить их своевременно ему будет очень сложно, так как за 2−3 года ему придется заработать то, что он заработал за 5−10 лет, то есть закон создает весьма рискованные условия выпуска корпоративных облигаций.
В целях недопущения такого риска необходимо ограничить возможный размер выпуска корпоративных облигаций хозяйственными обществами двадцатью процентами от собственного капитала.
Согласно второму условию выпуска корпоративных облигаций, эмитент должен иметь за последние три года положительные показатели рентабельности, платежеспособности, финансовой устойчивости и ликвидности, подтвержденные заключениями аудиторской организации, а также получить независимую рейтинговую оценку в порядке, установленном законодательством.
На наш взгляд, необходимо существенно упростить данное требование путем сокращения некоторых показателей, исключения требования о подтверждении показателей заключениями аудиторской организации, а также требования о получении независимой рейтинговой оценки.
Целесообразно разрешить выпускать корпоративные облигации хозяйственным обществам, имеющим за последние три года положительные показатели рентабельности и платежеспособности.
В качестве аргументации наших предложений можно констатировать, что получение эмитентом заключения аудиторской организации приводит к существенному увеличению затрат, связанных с выпуском корпоративных облигаций.
Вместе с тем известно, что акционерные общества и общества с ограниченной ответственностью сдают свою отчетность в налоговые органы, которые осуществляют камеральный контроль деятельности хозяйствующих субъектов путём изучения их финансовых показателей, указанных в отчетных формах.
Поэтому требования о дополнительном подтверждении достоверности финансовых показателей хозяйственных обществ, желающих выпускать корпоративные облигации, представляются нецелесообразными.
Что касается требования о получении независимой рейтинговой оценки в порядке, установленном законодательством, то, к сожалению, в нашей стране пока не создана полноценная система независимой рейтинговой оценки, и поэтому невозможно подтвердить незаинтересованность рейтинговых агентств в результатах рейтинга, осуществленного по заказу клиента-эмитента.
Исключение такого требования об обязательной рейтинговой оценке приведет к либерализации и упрощению условий выпуска корпоративных облигаций, сделает их выпуск экономически более эффективным.
Считаем также, что для выпуска корпоративных облигаций эмитенту необходимо иметь за последние три года положительные показатели рентабельности и платежеспособности.
Этих показателей достаточно для подтверждения способности предприятия выполнять свои внешние краткосрочные и долгосрочные обязательства. Соответственно требования к эмитенту иметь положительные показатели финансовой устойчивости и ликвидности необходимо исключить.
Полагаем также, что в перспективе расчетами показателей рентабельности и платежеспособности должен заниматься уполномоченный государственный орган по регулированию рынка ценных бумаг.
Для этого в его структуре необходимо создать специальное подразделение, которое будет осуществлять изучение финансового состояния потенциальных эмитентов, подавших заявки на регистрацию решений о выпуске ценных бумаг, а также проектов для финансирования за счет средств, полученных от выпуска корпоративных облигаций.
В целях существенной либерализации условий выпуска корпоративных облигаций третье условие их выпуска о привлечении коммерческих банков, выполняющих функции платежных агентов по выплате эмитентами причитающихся инвесторам средств, необходимо исключить.
Считаем, что нет необходимости привлекать коммерческие банки для выполнения ими функций платежных агентов по выплате эмитентами причитающихся владельцам ценных бумаг средств, поскольку это связано с необходимостью заключения специального агентского договора с банком, что также повлечет дополнительные затраты эмитента.
Эмитент корпоративных облигаций может осуществлять расчеты с держателями его корпоративных облигаций самостоятельно, подобно тому, как он осуществляет расчеты с его другими контрагентами.
Принятие вышеуказанных предложений позволит акционерным обществам и обществам с ограниченной ответственностью смелее привлекать средства для технического и технологического перевооружения за счет выпуска корпоративных облигаций, что повлечет за собой дальнейшее развитие фондового рынка Узбекистана.
